DARBE NOTLARI 4- Morgan Stanley’in raporları

İktisadi açıdan rapordan iki önemli sonuç çıkartılabilir: İlk olarak genelde yatırımlar (özellikle de uluslar arası yatırımlar) kişi ve mülkiyet haklarının ve hukukun üstünlüğünün geçerli olduğu ekonomilerde yapılabiliyor. Devletlerin otoriterleşmesi ekonomiyi orta ve uzun vadede daraltıyor ve krize sokuyor.

DARBE NOTLARI 4- Morgan Stanley’in raporları

Mustafa Durmuş

Hükümet, Cumhurbaşkanı ve TÜSİAD başta olmak üzere sermaye örgütleri, beklendiği gibi, bu hafta yurt içinde ve yurt dışında deyim yerindeyse kolektif bir atak yaparak darbe girişimi ve OHAL sonrasında ekonomik göstergelerin kötüleşmesinin geçici bir durum olduğunu ve birlik ve beraberlik içinde ekonomide duruma hâkim olduklarını açıkladılar. Bu konuda dünya kamuoyuna dönük toplantılar gerçekleştirdiler. Hazırlanan yeni torba yasa içinde yerli ve yabancı yatırımcılara ilave mali ve finansal teşvikler getirileceğini ilan ettiler. Merkez Bankası’nın piyasaya sürdüğü ciddi miktarda dolar sonucunda da dolar tekrar 3,00 liralık eşiğin altına düştü.

Diğer yandan “yapılan bu açıklamalar, çıkartılacak olan yasalar ve uygulanacak olan maliye ve para politikaları ekonomiyi bir krize girmekten alıkoyabilecek mi?” sorusu başta yabancı yatırımcılar olmak üzere ekonomi ile işi olan herkesin endişeli bir biçimde sordukları soru olmaya devam ediyor. Yurt dışına sermaye çıkışlarında artışlar olduğu gibi, enflasyondaki hedef ilk 7 ayda aşılmış bir durumda. Çünkü darbe girişimi ile iyice açığa çıkan ekonomideki derin sorunlar hala devam ediyor, bunlara ilişkin radikal çözümler de üretilebilmiş değil.

Yabancı yatırımcılar yatırım atmosferinin, makro ekonomik istikrarın kötüleşmesinin ve turizm sektörünün çöküşünün, OHAL sonrası operasyonlardan çok daha önemli olduğunu düşünüyorlar. Bu anlamda finans yatırımcıları ülkenin temerrüt riski algısı ve kısa vadeli faiz oranları algısıyla karar alacaklardır.

Bu nedenle de yabancı yatırımcıların gözü kulağı, siyasal iktidarın yapacağı açıklamalardan ziyade uluslar arası derecelendirme kuruluşlarının vereceği yeni notlarda olacak.  Özellikle de Moody’sin yakınlarda açıklanması beklenen Türkiye notunun ne olacağı merakla bekleniyor.

Bu arada bu kuruluşlar ülke notlarını anlık duruma bakarak ya da sadece bazı temel göstergelere bakarak vermiyorlar, R. Hakan Özyıldız’ın bir yazısında (“Ülkenin kredi notunu kendiniz verin”, 2011) belirttiği gibi aralarında; “demografik, eğitsel ve yapısal faktörler”, “politik riskte dikkate alınan faktörler” ve “dış politika objektifleri ve stratejisi” gibi ana başlıklar altında ele alınabilecek çok sayıda değişkene bakıyorlar.

Bu bağlamda ele alındığında; Türkiye gelir bölüşümü adaletsizliği açısından OECD’nin en adaletsiz ikinci ülkesi konumunda. An itibariyle resmi 2,7 milyon mültecisi var. İç tasarruf oranı % 15’in altında, yani yatırım kapasitesi düşük. Kadın istihdamı sadece % 30, resmi  kadın işsizliği % 21. Yasalara, hukuka olan güven azalmış durumda. Verimlilikler, rekabet ve regülasyon düzeyleri düşük. Finansal olarak, özellikle de şirketlere sağlanan kredilerdeki artış yıllık % 10’un altına kadar geriledi. Bu nedenle de otomobil, ev satışları yavaşladı. Dış borçların yapısı endişe verici. Dış açığı kapatmak için sermaye girişlerine olan ihtiyaç artarak sürecek. Bu gelişmelerden inşaat sektörü de etkilenecek ve metropollerdeki devasa plaza,  AVM ve residans inşaatlarının geleceği belirsizleşecek.

Bir de buna bu aralar OECD’nin yayımladığı “Demokrasi Notu” eklendiğinde sıkıntının büyüklüğü ortaya çıkıyor. Zira OECD, üyesi 28 ülke içinde demokrasi karnesinin en zayıf olduğu ülke olarak Türkiye’yi işaret etti (Government at a Glance 2015, http://www.oecd-ilibrary.org ).

Türkçe’ye ‘Hukukun Üstünlüğü’ olarak da çevrilebilecek olan son raporunda OECD, iki temel gösterge ile demokrasinin üye ülkelerde ne denli işlediğini araştırdı. İlk gösterge ‘Kuvvetler Ayrılığı’ olarak bilinen, yürütme-yasama ve yargının birbirinden bağımsız olması demek olan gösterge. Pratikte bu, yürütmenin, yargı ve yasamayı baskı altında tutup tutmadığını gösteriyor. Demokrasinin tam işlediği ülkelerde bunun puanı 1,0.  OECD ortalaması ise 0.76. En iyi durumda olan ülkeler İskandinav ülkeleri. Türkiye’nin puanı 0,37. En son sırada yer alıyor. OECD dışındaki Rusya ve Çin dahi Türkiye’nin üstünde, sırasıyla; 0,39 ve 0,41 puanlara sahipler.

İkinci gösterge ‘Temel İnsan Hak ve Özgürlüklerinin Uluslar arası Hukukun Güvencesi Altında Olması’ göstergesi.  Yani hiç kimse ayrımcılığa uğramadan eşit ve adil bir biçimde, fikir, inanç, ifade, mülkiyet edinme haklarını sahip olabilmeli. Bu açıdan OECD ortalaması 0,78. Buna karşılık Türkiye yine en son sırada yer alıyor (0,36). OECD dışında sadece Çin Türkiye’nin altında yer alıyor (0,32).

İktisadi açıdan rapordan iki önemli sonuç çıkartılabilir: İlk olarak genelde yatırımlar (özellikle de uluslar arası yatırımlar) kişi ve mülkiyet haklarının ve hukukun üstünlüğünün geçerli olduğu ekonomilerde yapılabiliyor. Devletlerin otoriterleşmesi ekonomiyi orta ve uzun vadede daraltıyor ve krize sokuyor. Sermaye kârını elde etme ve bunu dışarıya da transfer edebilme garantisi istiyor. Bu anlamda sermaye açısından ekonomik olduğu kadar siyasal istikrar da çok önemli (sermaye açısından bunun mutlaka demokrasi altında olması da gerekmiyor, ancak ekonomik krizlerin olmadığı dönemlerde genelde demokrasi tercih ediliyor) İkinci olarak bu tespitler 2015 yılında yapıldı. Türkiye’de yaşanan darbe girişimi ve sonraki OHAL uygulamalarının demokrasi karnesini daha da zayıflatması ve yatırım ortamını kötüleştirmesi beklenir.

Aşağıda Morgan Stanley’in 18-25 Temmuz tarihleri arasında yayımladığı Türkiye raporundan özetler sunuluyor. Bu tür kuruluşların, bir kez daha spekülatif –manipülatif işler de yapabildiklerini bilerek, bu tür raporların özellikle de yabancı sermaye yatırımları gibi Türkiye ekonomisinin göbekten bağımlı olduğu yatırımlar ya da yatırımcı kararları üzerinde çok etkili olduğunu hatırlatalım. Nitekim Hükümet’in “Türkiye Varlık Fonu” adı altında bir fon kurma girişiminin nedenlerinden biri olarak da iç tasarrufların yetersizliği ve dış tasarrufların belirsizliği (ekonominin yumuşak karnı) olduğunun altını çizelim.

1. Morgan Stanley, “The Implications of the failed coup attempt”, 18 July 2016:

►Başarısız darbe girişiminin yabancı sermaye girişi ve turizm gelirleri üzerinde negatif etkileri söz konusu olacağı gibi, finansal sektör de bundan olumsuz etkilenecek.

►Daha düşük bir olasılık olsa da, erken seçim gündeme gelebilir ve ülkenin kredi puanı düşürülebilir. Uzun dönemde ise hem sermaye akımları hem de turizm üzerindeki olumsuz etkiler ortaya çıkacaktır.

►Risk primi ve spredler yükselir ve yılsonu itibariyle kur 1 $= 3.20 olur. Çünkü yabancı sermaye girişi ve turizm döviz gelirlerinin azalması ve reel faiz oranlarındaki enflasyon nedeniyle ortaya çıkan azalma liradan kaçışı hızlandıracaktır.

►Küresel finansal iklim hala lehte zira Fed faiz artırımına gitmiyor, bu da Türkiye ekonomisinin işine yarıyor.

 

Orta vadeli riskler neler?

►Bu yılın sonuna kadar yapılacak bir erken seçim riskli. Ancak hem MHP hem de HDP’nin % 10’un üzerinde bir oy potansiyeline sahip bulunması AKP açısından ihtimal dâhilinde bulunsa da,  bunu anlamlı kılmayabilir. AKP, partili Cumhurbaşkanlığı modeline geçişi benimseyebilir ve bunu zorlayabilir.

►Moddy’s ve Fitch’in henüz açıklanmayan kredi notu endişe kaynağı oluşturuyor.

►Uzun vadeli sermaye girişlerinde kötüleşme söz konusu (doğrudan yabancı sermaye yatırımlarının / dysy payı 2010-15 döneminde cari açığın % 53’ünden % 20’sine kadar geriledi. Asıl tehlike burada, yani uzun vadeli yatırımcı güveni ciddi olarak düşebilir, bu da cari açığın fonlanmasında sorun yaratır.

Bunu önlemenin yolu Türkiye’nin darbe girişimi sonrasında demokrasinin yeniden tesisi yönünde yeni adımlar atmasının sağlamak olabilir. Böylece yatırımcı güveni tesis edilebilir.

►Turizmde sorunlar artar. Bu yıl, geçen yıl elde edilen 26 milyar dolarlık turizm gelirinin aksine 18 milyar dolar gelir ancak sağlanabilecek (% 32’lik bir düşüş).

►Ödemeler bilançosu bağlantılı üç ana risk söz konusu. Bunlar ödemeler bilançosunu kötüleştirecektir. Bunlar:  (i) Turizm gelirlerindeki azalma (bu gelirler milli gelirin % 3’ünü ve hizmetler dengesinin neredeyse tamamını karşılıyor), (ii) sermaye girişlerindeki azalma,

(iii) reel faizlerdeki düşüş.  Bu durum yabancı kaynak girişini olumsuz etkiler. Durum şu anda hala pozitif ancak yönü negatife doğru çevriliyor.

► 10 yıllık devlet tahvillerinin getirileri:  Diğer Yükselen Ekonomi’lerin (YE) 10 yıllıklarının getirileri ile kıyaslandığında hem USD/TRY swapı, hem de devlet tahvili getirisi açısından durum diğer YE’lere göre dezavantajını sürdürüyor. Darbe girişimi ve sonrası bazı uygulamalar bu durumu daha da kötüleştirebilir. Yatırımlar diğer YE pazarlarına kayabilir. 2016’da şu ana kadar 7,8 milyar dolarlık yabancı kaynak girişi sağlandı ancak artan politik riskler bunu tersine çevirebilir.

 

2. Morgan Stanley, Research, “IG or Non IG? That is the question?”, July 25, 2016:

Moody’sin not düşürümü hedefli - gözden geçirmesinin temel nedenleri darbe girişiminin devletin ve ekonominin kurumsal yapısını zayıflatması ve daha da önemlisi ekonomik reform gündemini erteletmesi olabilir.

►Eğer IG (asgari yatırım eşiği)  puanlamasında bir değişiklik olmazsa sıkı maliye politikası üzerindeki baskı devam edecek, para politikasının daha fazla gevşemesine izin verilmeyecek. Eğer not düşürümü olursa 2 milyar dolarlık TL cinsinden ve 3 milyar dolarlık döviz cinsinden devlet tahvili bonosu portföyünün satılması beklenir. Bu bağlamda dolar / lira kuru 3.20’de istikrara kavuşur. Tahvil getirileri 60 baz puan ve 10 yıllıklar 80 puan artar.

►Yüksek faiz-zayıf lira varlıkların risk primini yükseltti ve bu durum düzelmeyecek.

►Türkiye’nin şu anda Moody’s nezdindeki puanı (Baa3-negatif görünüm) ve Fitch’inki (BBB- ve nötr görünüm). Her ikisi de aslında “minimum yatırım yapılabilir düzey” anlamına geliyor.

 

Moody’s Türkiye’nin notunu düşürür mü?

►Geçmişten edindiğimiz tecrübeye göre not düşürme olasılığı % 50. Not indirimi durumunda 5 milyar dolarlık bir portföy satışı beklenebilir.

►Moody’s not düşürdüğünde Fitch’in de düşürmesi beklenir. 19 Ağustos’ta Fitch, IG notlamasını korusa da görünümü negatife çevirmesi hayli muhtemel.

►Moody’s darbe girişiminin orta vadeli etkilerine odaklanmış durumda. Bu etkilerden kasıt iktisadi büyüme, karar alıcı kurumlar ve dışsal desteklemeler. Bu nedenle de Moody’s şu faktörlerin etkilerini değerlendirecektir: (i) İç talepteki durgunluk (zira bu gelecek 2-3 yılın büyümesini etkileyecektir), (ii) yabancı likiditeye sınırlı erişim (zira hem yerli hem de küresel piyasaların hassasiyeti altında ülkenin dış kaynağa olan erişimi kısıtlanacaktır, (iii) politik öngörüsüzlük ve etkinsizlik artışı. Sırasıyla;

►(i) Tüketim: Geçici şoktan sonra hala güçlü olma ihtimali yüksek çünkü son iki yıla ait deneyimler bunu anlatıyor (terör saldırıları vs). Ancak Moody’s tüketim harcamalarının yüksek düzeyinden ziyade sürdürülebilir olup olmadığı ile daha fazla ilgili olacak.

►(ii) Dış finansman temini: Her zamanki gibi mi? Türkiye’nin kabaca beş dış finansman temin yolu mevcut.  İlk ikisi, borçlanma ve doğrudan yabancı sermaye yatırımları (dysy). Bunlar toplam cari açık finansmanının üçte ikisini oluşturuyor. Belirsizlikler arttığından dysy’de bir azalma beklenebilir.

►Borçlanma tarafında da sorun oluşabilir. Zira özel sektör borçlanması GSYH’nin % 26’sından (2008), % 41’ine yükseldi. Bu oran kamu borcu dâhil edildiğinde % 56’ya yükseliyor. Ancak bu oran CEEMEA ortalaması olan % 76’nın çok altında ve borç çevirme (roll over) oranı son 15 yıldır % 100.

►Üçüncü grup olan portföy yatırımları bunların içinde en hassas yatırımları oluşturuyor ama bunların % 60’ı devlet borçlanmasına (tahviller) yönelik olarak kullanılıyor. Mali disiplin sürdükçe ve politik riskler artmadıkça bu tarafta da belirgin bir kayma beklenmemeli. Ancak kısa vadeli satışlar söz konusu olabilir.

►(iii) Politik gelişmeler pivot rol oynayacak. Yatırımcı güvenini sağlamak çok önemli bir durum. Bu nedenle de Moody’sin en önemli dayanağı darbe girişiminin kurumsal yapıyı zayıflatması ve bu bağlamda beklenen ekonomik reformların ertelenmesi ihtimali (Moody’s burada aba altından sopa gösteriyor-M.D.). Moody’s yetkililerin retoriklerinden ziyade faaliyete geçmelerini bekliyor.

 

 

Türkiye IG ratingini yitirirse ne olur?

 

►Para politikası: Lira daha da zayıflar ( 1 $ = 3.20 Lira); enflasyon % 8,2’ye yükselir ve faiz oranı % 8,75’e kadar çıkar.  Bu arada şirketlerin döviz açığı pozisyonunun GSYH’nin % 27’si civarında olması Merkez Bankası için bir handikap oluşturuyor.

►Maliye politikası: 2016 yılında bütçe açığı % 2’ye çıkar. En büyük etki portföy yatırımları üzerinde olacaktır. Tahvile gelen yatırımcı toplam sermaye akımlarının % 30’unu oluşturuyor.

►Turizm gelirlerindeki azalma (% 30 dolayında) cari açığın artmasına neden olacaktır. Devlet ve büyük sermaye örgütleri not düşürümünü önleyebilmek için büyük çaba içindeler. Not düşürümü olmazsa lira geçici olarak değer kazanır ama sonrasında 3,05’te istikrara kavuşur.

►Bizi endişelendiren devlet tahvillerinin % 43’ünün darbe günü itibariyle yabancıların elinde olması ve bunların vadelerinin 2026’ya kadar olması durumu.

►Moody’sin notu (Ba1)’e düşürmesi Türkiye’yi iki IG notlaması dışında bırakır ki bu durum devlet tahvillerinin IG endekslerinden dışlanması demektir. Bu anlamda 3 milyar dolarlık bir satış beklenebilir. 10 yıllık tahvillerin spredi 390 puana kadar yükselir.  CDS’ler de yükselir.

Benzer Haberler

Son Haberler

Popüler Haberler